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10年期国债到期收益率依然有下行空间_金融期货

来源:远大期货    作者:远大国际期货    

  2018年债券市场总体经历了一波牛市,从1月初3.9%逐步回落至3.2%附近,截至周一,10年期国债到期收益率已经下探至3.1%。但从过往数据来看,3%是一个强有力的支撑位,历史上低于此水平并不多见,共有6次,2008年全球金融危机之后也仅出现两次,分别是2008年12月至2009年1月和2015年12月至2016年12月,持续交易日分别是39天和239天。历史不会简单重复,但通过了解历史可以帮助我们做出更好的选择与判断,本文将通过回溯、分析金融危机后两次破“3”行情,对未来利率走势做出一些基本判断。

  2008年12月—2019年1月:受全球金融风暴影响,股票市场大跌,中国经济在2008年遭遇了罕见的断崖式下跌,国内货币政策也因此迅速转向,在降低资金利率的同时释放出大量货币,随着资金宽裕债券市场受到追捧,利率迅速走低,但2009年基本面逐步改善,随后又出现一轮大幅反弹。

  2008年下半年美国股市大跌,金融风险逐步蔓延,国内货币政策也逐步由抑制经济过热迅速转向应对金融危机,市场避险情绪升温,资金大量涌向债券市场,导致利率短期探底。下半年共经历三次降准、降息,其中超额准备金率从17.5%下调至15.5%,存贷款基准利率分别从3.87%、7.02%下调至2.25%、5.4%,银行间7天回购利率也在2个月内从3.73%迅速跳水至1%附近。受降息、降准影响,10年期国债收益率也从四季度开始一路大跌,最终于次年1月探底。随着4万亿刺激政策出台,2009年我国经历了一轮快速V形反弹,部分先行指标已在1月出现回暖,PMI指数环比从41.1%上升至45.3%,M2同比增速从15%上升至20%,社融增速也明显回升,地产、汽车销量逐步企稳。在经济基本面逐步回升的背景下,市场避险情绪迅速消散,投资预期大幅改善,国债收益率在此期间迅速反弹,在不到20个交易日内重新回到3%上方。

  2015年12月—2016年12月:2015年股市大跌,市场避险情绪加重,债券市场受追捧,随后12月美联储加息落地,利空出尽推动利率进一步下行;2016年全年利率维持在较低水平,助长金融机构投机之风,同业加杠杆更是盛行一时,导致利率不断探底,最终在美联储加息、通胀回暖以及金融监管的影响下逐步抬升。

  2014年以来的债券牛市是历史上最长的牛市,2015年受股市影响,市场短期避险情绪升温,债券市场一度成为投资首选标的。虽然下半年基本面总体平稳,CPI、工业增加值、PMI都有不同程度边际好转,但仍难抵利率大幅回落的趋势。美联储在2015年12月17日首次开始加息,对于债券市场来说算是利空出尽,市场多头预期抬升,资金加速涌向债券市场,10年期国收益率快速突破3%,并在不到10个交易日内迅速下探至2.8%附近。随后一年时间内,多空因素分歧较大,出现了一波短暂振荡行情,收益率总体在2.6%—3%区间波动。于此同时,央行重启了14天和28天逆回购,货币政策出现边际改善,银行间7天回购利率维持在较低水平,导致资金成本较低,金融机构之间以及实体和金融机构之间加杠杆愈演愈烈,资产端需求增加,最终推动一轮史无前例的资产荒,利率进一步探底至2.65%附近。直至11月通胀回升,美国加息节奏加快,金融监管趋严,利率走势才最终被逆转。

  从过往的经历来看,利率下行突破到3%,除了基本面或通胀角度,往往需要其他强有力因素推动,虽然每次推动的因素各不一样,但一些基本条件仍然值得重视。首先是宽松的货币政策以及资金环境,其次是经济基本面不断走弱,再次就是其他大类资产波动对风险偏好的影响,2015年股市大跌之后债券市场的火热就是很好的例子。

  近期央行先后降息、降准,同时还加大公开市场操作投放力度,市场流动性十分充裕。但仔细来看,央行虽然做了大量货币投放,但总体仍属于定向调控,7天逆回购利率始终维持在2.55%左右,没有出现松动迹象。经济保持下行趋势,社会融资增速趋势回落,信贷结构暂未出现改善,投资热情降低,叠加地产投资、通胀上半年将大概率下行,短期将成为利率下行主要支撑。股市2019年出现了一波反弹,主要是受大盘股带动,总体依旧处于振荡区间,未来利多股市因素有限,风险投资偏好回升有待观察。综合来看,10年期国债到期收益率依然有下行空间,但破“3”的可能性较低。
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